Le Management Package, pierre angulaire des opérations de LBO

Le Management Package, basé sur le partage de la création de valeur entre le fonds d’investissement et les dirigeants actionnaires, synthétise l’équilibre des relations fonds-managers et aligne leurs intérêts respectifs.

Les deux aspects majeurs concourant à la construction du Management Package tournent autour 1) du business plan, maillon indispensable de l’équilibre financier de l’opération et 2) de la négociation d’un accord entre le management et le fonds, en amont de la réalisation de l’opération.

Pour les dirigeants s’engageant dans une opération de LBO, il apparaît fondamental :

● de s’entourer d’experts externes pour une bonne appréhension des pratiques du Private Equity ;

● d’identifier les équilibres générés par le business plan, clef de voute de l’opération de LBO ;

● d’anticiper la démarche de négociation du Management Package

● de veiller à couvrir tous les points à négocier dans un Management Package.

Pourquoi s’entourer d’experts externes dont l’appui permet au Management de bien appréhender les pratiques du Private Equity ?

Le Management a face à lui, parfois pour la première fois, des experts du private equity (fonds, banques, avocats) pour tous les aspects financiers, juridiques et fiscaux de l’opération. Ceci implique de faire appel à un conseil externe qui sert de « décodeur » des expertises et pratiques, met en évidence les intérêts/forces en présence et permet de rationaliser les échanges avec les fonds acquéreurs en introduisant si besoin un amortisseur dans les discussions.

Ce conseil est un expert technique permettant la sécurisation d’un accord financier et juridique équilibré avec le fonds. Il informe également le management des benchmarks, de ce qui se pratique (ou pas) en matière de Management Package (investissement requis, rétrocession de plus-value, structuration et enjeux fiscaux).

Comment identifier les équilibres générés par le business plan, clef de voute de l’opération de LBO ?

Le business plan projette les résultats futurs de l’entreprise, généralement à 5 ans et permet aux fonds acquéreurs d’établir leur prix d’acquisition et la répartition de ce prix entre equity (leur investissement) et dette. Elaboré par le management, il constitue un véritable « contrat financier » entre le fonds acquéreur et le management. Sa réalisation justifie un partage, au bénéfice du management, de la création de valeur actionnariale induite par la réalisation des objectifs de performance opérationnelle.

Le prix de la transaction va tenir compte de l’exigence de TRI cible du fonds sur son investissement et du niveau d’endettement possible du groupe, lié à la capacité de l’entreprise à dégager des liquidités permettant le service de la dette et un désendettement (deleveraging) du groupe. Garant de l’intérêt social, le management doit notamment s’assurer de l’équilibre de ce triptyque « Prix », « Dette », « TRI cible ».

Les fonds acquéreurs de leur côté exigent un investissement personnel à risque du management dans l’opération, ce qui contribue à crédibiliser le business plan qui leur est présenté.

Quand anticiper la démarche de négociation du Management Package ?

La négociation du Management Package débute en amont dans le cadre du processus de cession, généralement à l’occasion du second tour d’enchères lorsqu’une fourchette de prix se dessine autour d’un nombre restreint d’acquéreurs potentiels.

Les « management presentations » permettent aux acquéreurs de finaliser leur analyse de la capacité du management à atteindre son business plan. A cette occasion, le management va entrer naturellement en discussion avec les acquéreurs potentiels s’agissant des conditions juridiques et financières dans lesquelles il va être amené à investir aux côtés du fonds d’investissement.

L’objectif commun est de contractualiser ces conditions, sous la forme d’un avant-contrat appelé « management term sheet », signé le plus souvent concomitamment à l’engagement d’exclusivité entre l’acquéreur et le vendeur.

Comment veiller à couvrir tous les points à négocier dans le Management Package ?

Véritable expression de la relation managers-fonds, définissant les règles du jeu du contrat financier basé sur la réalisation d’un business plan, le management term sheet va contractualiser les sujets fondamentaux suivants :

● le niveau d’investissement de l’équipe de management dans l’opération ;

● la grille de rétrocession permettant au management de capter, via des instruments juridiques dédiés, un certain pourcentage de la plus-value en fonction de critères de TRI et de multiple réalisés par le fonds d’investissement ;

● la gouvernance entre le fonds et le management avec, pour le dirigeant, la nécessité de conserver une marge de manœuvre suffisante pour réaliser son business plan, ce pouvoir opérationnel étant limité par certaines décisions stratégiques requérant l’accord du fonds ;

● le niveau de dette maximum au-delà duquel le veto du dirigeant est requis ;

● certains autres sujets spécifiques d’impact potentiel sur la performance du business plan ou sur le Management Package (monitoring fees, anti-dilution, etc.).

Le Management Package est donc clef pour l’opération de LBO car il permet au management d’aligner ses intérêts avec ceux de son actionnaire financier, sur tous les plans.

Carte Financement - Claire Revol-Renié